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隨著配置盤的“洪荒之力”繼續(xù)發(fā)威，醞釀已久的產(chǎn)能過剩行業(yè)債行情重現(xiàn)江湖，尤其部分AAA級龍頭債表現(xiàn)搶眼，收益率大幅下行。不過產(chǎn)能過剩行業(yè)債內(nèi)部分化也仍然明顯，中低資質(zhì)個券仍少有人問津。
市場人士指出，除機構(gòu)配置壓力的支撐外，近期產(chǎn)能過剩領(lǐng)域風險偏好的回暖，主要受益于行業(yè)盈利的改善及政策扶植逐漸明朗化。在當前市場情緒良好、周期品價格持續(xù)上漲、去產(chǎn)能預(yù)期升溫以及債務(wù)重組推進等諸多利好支撐下，“價值洼地”將會繼續(xù)被資金填平，產(chǎn)能過剩行業(yè)龍頭債的行情有望再“飛一會兒”。與此同時，考慮到政策導(dǎo)向、企業(yè)資質(zhì)的差異，以及信用風險仍將持續(xù)暴露，高低資質(zhì)信用債利差的分化將進一步加劇，投資者在配置優(yōu)質(zhì)龍頭個券的同時，仍需警惕“踩雷”風險。
過剩行業(yè)優(yōu)質(zhì)個券受追捧
在債市行情向好的背景下，疊加市場風險偏好提升，近期產(chǎn)能過剩行業(yè)債券人氣回升，部分優(yōu)質(zhì)龍頭個券更成為市場追捧的“香饃饃”。
近期低等級債券收益率持續(xù)下行，連過剩行業(yè)個券也都受到追捧。據(jù)中金公司統(tǒng)計數(shù)據(jù)，近期產(chǎn)能過剩行業(yè)龍頭中煤、晉焦煤、陜延油、河鋼等個券收益率下行明顯，并持續(xù)低于估值成交，如中煤能源1年期短融票面利率僅為3.1%；新發(fā)3年期的“16河鋼集MTN002”成交低至4.1%，發(fā)行后不到1個月相比票面已經(jīng)回落了80bp；“12兗煤02”凈價由7月初最低點95.2元持續(xù)反彈至目前的101元以上，收益率累計下行約100bp。而產(chǎn)能過剩行業(yè)的低評級個券如西鋼、安鋼、松建化、柳化、五洋以及一重等收益率降幅全部超過了200bp，東鋯也下行了100bp以上，另外寶泰隆、晉蘭花以及勤上等收益率也下行了30-50bp之間。
不過，也有業(yè)內(nèi)人士透露，投資者對于產(chǎn)能過剩行業(yè)債券需求仍集中在AAA級龍頭企業(yè)，低資質(zhì)發(fā)行遇冷的也不少見。如8月3日冀中峰峰獲成交短融收益率均在7%以上；月內(nèi)到期的“11攀鋼MTN1”賣盤報價更是高達30%；中煤礦山、徐礦等最終取消發(fā)行。
興業(yè)證券補充稱，過剩行業(yè)短融供給仍集中在行業(yè)龍頭，以鋼鐵和煤炭為例，采掘和鋼鐵短融發(fā)行30億元及20億元分別來自于主體評級為AAA和AA+的中煤能源及馬鞍山鋼鐵，過剩行業(yè)中的弱資質(zhì)主體仍處于融資劣勢。
兩因素點燃配置熱情
多數(shù)機構(gòu)認為，除機構(gòu)配置壓力和前期悲觀情緒的修復(fù)外，近期產(chǎn)能過剩行業(yè)債券收益率的下行與其供需關(guān)系改善和現(xiàn)金流回暖有關(guān)，中央及地方層面政策扶植更加明晰則更添“一把火”。短期來看，在當前市場情緒良好、周期品價格持續(xù)上漲、去產(chǎn)能預(yù)期升溫以及債務(wù)重組推進等諸多利好的支撐下，產(chǎn)能過剩行業(yè)龍頭債券的熱度有望得到維持。
從基本面來看，因前期產(chǎn)品價格反彈，鋼鐵和煤炭行業(yè)基本面存在改善跡象，緩和了部分信用風險。中鋼協(xié)數(shù)據(jù)顯示，今年1至6月，會員鋼企實現(xiàn)利潤總額達125.87億元，同比增長4.27倍；虧損企業(yè)26家，虧損額136.9億元，同比下降22.8%。另據(jù)發(fā)改委8日公布信息顯示，在庫存和產(chǎn)量雙雙降低的環(huán)境下，煤炭價格有所回升，企業(yè)經(jīng)營狀況有所改善。目前秦皇島港5500大卡動力煤市場價格420元/噸，比3月末上漲30元/噸，比年初上漲50元/噸。前5個月規(guī)模以上煤炭企業(yè)實現(xiàn)利潤35億元，同比下降73.2%，降幅比一季度收窄19.3個百分點。
Q460GNHL耐候鋼板生產(chǎn)廠家90SiCr5合金圓鋼生產(chǎn)廠家A350 :Lf1、Lf2、Lf3 16MnCR4圓鋼、20Cr圓鋼、35Cr圓鋼、
40Cr圓鋼、27SiMn圓鋼、15CrMo圓鋼、20CrMo圓鋼、35CrMo圓鋼、42CrMo圓鋼、45CrMo圓鋼、
42CrMo4圓鋼、42CrMoA圓鋼、20CrMnMo圓鋼、20CrNiMo圓鋼、8Cr3圓鋼 、10CrMo910圓鋼、 “煤炭行業(yè)在2016年以來因商品價格恢復(fù)而出現(xiàn)盈利回升，可以解釋為在行政手段加碼干預(yù)行業(yè)供給的情況下，特別是通過供給側(cè)改革行政性關(guān)停過剩產(chǎn)能的過程中造成相關(guān)商品供給的收縮，使得包括煤炭、鋼鐵、有色等行業(yè)通過擠占其下游行業(yè)利潤而獲得了階段性的盈利修復(fù)�！敝型蹲C券表示。
從政策層面來看，近期銀監(jiān)會已就《關(guān)于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能金融債權(quán)債務(wù)處置的若干意見》向各方征求意見。對此多數(shù)機構(gòu)解讀認為，無論是對鋼鐵煤炭企業(yè)開展市場化債轉(zhuǎn)股，還是對符合條件的鋼鐵煤炭企業(yè)自主減免貸款本金、利息，都將有利于過剩產(chǎn)能行業(yè)龍頭企業(yè)，進而導(dǎo)致部分龍頭企業(yè)債券的投資價值更加凸顯。
此外，中央層面仍在繼續(xù)推動產(chǎn)能過剩行業(yè)的風險化解與處置，比如神華和中煤聯(lián)合國新和誠通集團組建央企煤炭資產(chǎn)管理平臺。地方政府也趁著市場情緒恢復(fù)的春風，繼續(xù)推出一系列增強市場信心的舉措，如山西銀行業(yè)將針對省屬七大煤炭集團進行貸款重組，涉及資金4000多億元。
“近期產(chǎn)能過剩領(lǐng)域風險偏好的回暖，主要是債市配置壓力在二季度市場調(diào)整階段積聚，而在無風險收益率快速下行后急需尋找突破口，最終被地方政府‘兜底’表態(tài)這個催化劑點燃的結(jié)果�！敝薪鸸颈硎尽�
強者恒強 分化加劇
綜合機構(gòu)觀點來看，短期而言，乘著“債�！鼻靶械呐L，產(chǎn)能過剩行業(yè)龍頭債的行情仍有望再“飛一會兒”。不過總體來看，產(chǎn)能過剩企業(yè)盈利改善空間或有限制，加之三季度仍是過剩產(chǎn)能債到期高峰，企業(yè)將面臨較大的再融資壓力，預(yù)計高低資質(zhì)信用債利差的分化將進一步加劇，投資者在配置優(yōu)質(zhì)龍頭個券的同時，仍需警惕“踩雷”風險。
“度過跟蹤降級高發(fā)季后信用風險爆發(fā)處于真空期，考慮到目前機構(gòu)階段性配置壓力，建議機構(gòu)可以適當階段性加快配置速度，產(chǎn)能過剩行業(yè)內(nèi)外部環(huán)境不斷向好，配置機構(gòu)也可以精選產(chǎn)能過剩龍頭個券�！比A創(chuàng)證券認為，雖然債券板塊輪動不明顯，但今年鋼鐵、煤炭和水泥龍頭行情的輪動將是大概率事件。
國泰君安證券同時表示，在當前信用債市場情緒良好、周期品價格持續(xù)上漲、去產(chǎn)能預(yù)期升溫以及債務(wù)重組推進等諸多利好的支撐下，過剩產(chǎn)能龍頭債券的配置價值仍然在延續(xù)，配置過剩產(chǎn)能龍頭債券的收益風險比未必比AAA等級票息在3%以下的債券要低。
同時，多數(shù)分析人士認為，無論對于產(chǎn)能過剩還是非產(chǎn)能過剩行業(yè)，高低資質(zhì)信用債利差的分化將進一步加劇。一方面，政策實踐具有較強的針對性，在部署產(chǎn)能過剩行業(yè)生產(chǎn)規(guī)模整體削減的同時，對行業(yè)內(nèi)的不同企業(yè)的處理態(tài)度也存在著較大的區(qū)別。另一方面，由于行業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)營與財務(wù)狀況存在差異，企業(yè)間的信用品質(zhì)存在較大分化。債券投資機構(gòu)應(yīng)理性把握當前供給側(cè)改革對產(chǎn)能過剩行業(yè)不同企業(yè)的差異化影響。
中投證券指出，短期來看，政府之手深度介入產(chǎn)能過剩行業(yè)，有望恢復(fù)其融資能力，使得其信用風險暴露時間點延后；而當前部分過剩產(chǎn)能個券收益率仍然較高，配置相關(guān)品種有望獲得超額收益。但強周期行業(yè)的盈利復(fù)蘇更像是一種風險轉(zhuǎn)移，而供給側(cè)改革持續(xù)以及需求疲軟雙重作用下，必有下游主體更多地承受了信用風險轉(zhuǎn)移，而其中低評級發(fā)行人因終端定價能力弱或缺乏規(guī)模優(yōu)勢的主體首當其沖。即使弱周期仍為首選，低評級品種仍需回避。
Q460GNHL耐候鋼板生產(chǎn)廠家12L13圓鋼生產(chǎn)廠家無錫市夢源達特鋼有限公司是集加工經(jīng)營于一體的圓鋼大型企業(yè)，常年銷售成都鋼鐵集團、冶鋼集團、包頭鋼廠、寶鋼集團、鞍鋼集團、天津大無縫、西寧特鋼廠、無錫鋼廠、衡陽鋼廠等各大鋼廠生產(chǎn)的各種鋼管及圓鋼�，F(xiàn)已形成常年庫存周轉(zhuǎn)量8500噸以上，800余種規(guī)格。年銷量售額過億元。所售產(chǎn)品均執(zhí)行國家標準，適用于工程、煤礦、紡織、電力、鍋爐、機械、軍工等各個領(lǐng)域。公司以良好的信譽、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品、雄厚的實力、低廉的價格享譽全國30多個省、市、自治區(qū)、直轄市，產(chǎn)品深得用戶依賴。8月10日，央行維持公開市場凈投放操作，但資金面仍偏緊，短期資金拆借不易。市場人士指出，當前市場資金面意外偏緊，可能與外匯流出及債券市場杠桿交易提升資金需求有關(guān)，預(yù)計央行將繼續(xù)給予短期流動性支持，即將到期的中期借貸便利（MLF）被續(xù)做可能性大，資金面不會持續(xù)緊張。
小額凈投放不“解渴”
央行10日上午開展了800億元7天期逆回購操作，扣除550億元到期回籠量之后，單日實現(xiàn)資金凈投放250億元，為近期央行公開市場操作（OMO）的連續(xù)第四次凈投放。
自5日午后市場資金面由松轉(zhuǎn)緊以來，央行公開市場操作即重回凈投放格局，但近幾日市場資金面仍維持偏緊狀態(tài)。10日，銀行間質(zhì)押式回購市場上，中短期限回購利率繼續(xù)走高，其中隔夜回購利率加權(quán)值略升至2.07%，7天回購利率則再漲9個基點至2.53%，稍長期限的14天和21天回購利率雙雙漲至2.76%。
交易員稱，昨日大行資金供給仍顯不足，早間鮮有機構(gòu)融出隔夜資金，連帶7天品種供給也有所收縮，短期資金融入難度較上一日有所增加，很多機構(gòu)到下午才借平頭寸。
據(jù)統(tǒng)計，過去五個交易日，央行雖通過公開市場操作連續(xù)凈投放資金，但規(guī)模有限，累計僅凈投放600億元。顯然，面對短期資金市場供需缺口，這600億元并不夠。
資金面寬松大勢難改
在經(jīng)歷7月因季度繳稅、大行分紅等造成的階段性資金吃緊后，8月初銀行體系流動性恢復(fù)常態(tài)，資金面一度非常寬松，機構(gòu)對8月流動性狀況也比較樂觀。
市場人士指出，根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，8月影響流動性的不利因素較少，比如繳稅影響將減弱、銀行分紅也已實施完成，而今年8月還有一定規(guī)模的央行票據(jù)到期。然而，8月5日以來，流動性卻再度收緊，資金面表現(xiàn)遜于預(yù)期。據(jù)分析，這可能與外匯流出及債券市場杠桿交易資金需求增多有關(guān)。一方面，美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫推高美元匯率，令人民幣對美元蒙受貶值壓力，央行供給外匯將導(dǎo)致本幣流動性被動回籠；另一方面，6月以來債券市場重現(xiàn)牛市氛圍，穩(wěn)定的貨幣市場利率助漲杠桿交易熱情，債市杠桿交易提升了資金需求，加大了資金鏈的脆弱程度，增添了資金面波動隱憂。
不過，主流市場觀點仍堅信，央行保持流動性合理充裕的態(tài)度明確，不會坐視流動性持續(xù)收緊，預(yù)計央行將繼續(xù)通過逆回購操作，給予短期流動性支持，以平抑貨幣市場短期波動。另外，鑒于8月16日和19日將有合計2370億元MLF到期，近期央行或?qū)⒃俅伍_展MLF操作。在“OMO+MLF”的組合支持下，預(yù)計8月市場資金面仍將保持總體平穩(wěn)和適度寬松。